1535中宇的契機PART2?

1535中宇的契機PART2?

前一章我們談到中宇在2003~2014年間創造亮麗的成績單，優秀的管理階層為股東帶來豐碩的收入，是甚麼競爭優勢讓中宇創造這樣的成績，我們從雅虎奇摩網站-中宇-基本資料，可以看出中宇104年營收來源最大為機電工程佔61.09%、代營運及機電維護佔22.09%、環保工程12.91%、其他3.91%，可見機電工程為中宇主要營收來源，另從中宇104年報所載主要股東名單有中國鋼鐵(股)公司持有44.76%的股權、華榮電線電纜(股)公司9.57%、南山人壽保險(股)公司4.70%、春雨工廠(股)公司3.50%、金合發鋼鐵(股)公司2.92%、弘博鋼鐵(股)公司2.84%、百堅投資(股)公司2.43%、春源鋼鐵(股)公司2.42%、台灣糖業(股)公司2.33%、豪豪股份有限公司1.04%，原來中宇有一個富爸爸就是中鋼公司，且股東結構中大部分均為鋼鐵公司，因為這樣的特殊關係，使中宇擁有特殊的競爭優勢，讓訂單營收來源不致於匱乏，尤其是機電工程，在肥水不落外人田情況下，這些鋼鐵公司的機電工程、維修或維護工程都會委由中宇來處理，可見中宇最大競爭優勢是有一個富爸爸及其股東結構。

中宇104年年報所載2015年營收較去年同期衰退-7.53%，EPS更衰退-25.27%，而這個情形持續到2016年8月，2016年前2季營收較去年同期衰退-13.55%，EPS衰退-46.46%，而市場也將股價往下修正至近年低點，是甚麼原因造成營收衰退獲利下降?是否長期競爭優勢已經不再?這個原因值得我們一一來尋找分析其中原因。根據中宇104年年報所載，104年營收衰退獲利下降是受到國內景氣趨緩影響，新建工程業務量呈現下滑趨勢。然而，受惠於越南當地市場的成功開拓，除了在越南台塑河靜鋼廠興建計畫中陸續取得新建工程外，後續的操作、維護、保養等多項業務也陸續簽訂合作計畫，可望彌補國內市場萎縮之業務量。根據中宇102年年報指出，中鋼擴建工程(中龍)已進入完工階段，這個部分可從102年營收較去年同期僅成長3.79%，103年較102年僅成長0.88%，104年較103年衰退-7.53%得到驗證，主要是擴建工程完工而減少的大部分營收，無法立即從轉換成每年的維護與維修工程收入來獲得填補，而且越南、中國及印度的投資近幾年也未見大幅成長。中宇以前靠著富爸爸中鋼公司擴建工程及廠內機電維護、維修工程，營收逐年穩定成長，以致股價水漲船高，然而由於中鋼所有擴建工程(中龍第二階段一貫作業鋼廠計畫)已經完成，而國內因景氣影響未見有重大工程的訂單，雖然對越南投資有台塑河靜鋼廠興建計畫的營收來填補，但也因為這部分營收尚無法填補失去的營收，以致從2015年營收開始衰退迄今，股價也跌至近年低點。

從以上來看，我們可以很確定中宇的競爭優勢仍然存在，只是因為中鋼擴廠工程已完工，造成營收衰退。然而投資人最關心的是，營收何時能恢復成長?因為這是投資關鍵所在，以下數據希望能獲得答案:

一、  營業比重:中宇主要業務除了有機電工程外，還有環保工程的水處理、廢棄物處理等環保工程，而且本身為臺灣水務工程的龍頭公司，原本寄望因半導體日月光公司排放水汙染事件，會讓政府更加重視公司排放汙水處理，讓中宇帶來更多訂單營收，然而從以下近年環保工程營收來看，這個希望是否定的，因為營收是衰退的，加上最大機電工程營收因中鋼擴廠計畫完工而導致104年營收衰退。

	100	101	102	103	104
機電工程營收(仟元)	5,419,627	4,972,500	6,164,497	6,449,423	5,846,772
環保工程(仟元)	1,318,316	2,595,044	1,743,172	1,466,503	1,235,961
資源回收代營運 及機電維護	1,626,359	1,666,958	1,943,622	2,177,606	2,114,349
其他	68,329	202,375	409,418	257,985	374,134

取之中宇年報

二、  市場分析:從以下來看臺灣營收逐年衰退，而在國外營收部分，近三年有增加，但成長停滯，尤其國外表現最好的越南，雖取得越南台塑河靜鋼廠興建計畫中新建工程，但營收似乎停滯；另外由於新政府上台，雖採取新南向政策投資計畫，但短期未見有立竿見影能讓越南營收成長之重大工程，也由於新政府對於中國採取不友善政策，尤想而知中國工程部分更不可能期待有新的重大工程。

年份	99	100	101
臺灣營收(仟元)	7,429,537	8,388,707	7,845,300
國外營收	60,634	43,924	2,040,280
年份	102	103	104
臺灣營收(仟元)	7,589,639	7,333,966	7,051,938
越南營收	2,671,070	2,171,814	2,162,421
印度營收		594,581	187,497
中國營收		144,293	118,518
其他		106,863	50,842

取之中宇年報

三、  國內地區營收情形:隨著中鋼公司擴廠工程-中龍二期第二座一貫作業爐大致完工，以下中部營收很明顯的大幅減少，未來勢必要積極拓展海外市場，才能彌補流失的營收。

臺灣	99	100	101	102	103
北部及東部	162,092	86,962	60,925	428,859	1,551,704
中部	3,379,968	4,471,794	3,588,378	2,153,965	1,252,062
南部	3,887,477	3,829,951	4,195,997	5,006,815	4,522,882

                                             取之中宇年報

四、  主要銷售客戶:下表可以看出，中鋼公司是挹注中宇營收最多的富爸爸，然而銷售的量正萎縮當中，中龍公司的部分也一樣在萎縮，取而代之的是台塑河靜鋼廠的營收，但目前似乎營收有限，希望蔡政府的新南向政策能提升國人在東南亞投資，讓中宇取得更多訂單。

客戶	100	101	102	103	104
中鋼	3,223,080	3,435,078	3,991,806	3,678,493	2,946,686
台塑河靜				1,156,280	1,407,906
中龍	3,985,010	2,867,507	1,858,425	941,716	1,136,617

取之中宇年報

五、  國內外營收:從以下可見，臺灣營收正逐年衰退當中，越南營收部分停滯中，而中國及印度營收部分尚在努力當中。

	101	102	103	104
臺灣營收	7,845,300	7,589,639	7,333,966	7,051,938
越南營收	1,582,297	1,919,176	2,171,814	2,162,421
印度營收	0	401,474	594,581	187,497
中國營收	244,072	208,486	144,293	118,518
其他	213,911	141,934	106,863	50,842

取之中宇年報

六、  綜合以上研判，中宇隨著中鋼擴廠計畫大致完工，而導致營收衰退，雖然有個富爸爸中鋼公司能挹注中宇許多訂單營收，然而從以上數據顯示，中鋼所挹注營收是乎正在減少當中，且未來台灣要再建鋼廠機會不大，另外中宇雖然還有環保工程汙水處理技術，能創造營收，尤其是在日月光排放汙水事件發生後，高度引起國內環保團體民眾的憤怒，促使政府加強對公司排放汙水系統管線稽核而引發的商機，然而從以上數據顯示，這個水商機的期待似乎是空等。雖然中宇在越南取得之台塑河靜鋼廠新工程所創造營收，但這個營收是乎停滯當中，而大陸方面因新政府的政策影響，研判要取的重大工程機會不大，而印度方面尚在努力當中，所以我研判中宇在近年要使營收成長創造更多獲利的機會不大，但因為中宇是中鋼子公司，競爭優勢仍在，只要股價夠低，仍有獲利的機會。

                 2016/9/19    Wolf Dung